El fin de las subidas de tipos y sus consecuencias en la renta fija
- 15 septiembre, 2023
Es evidente que el crecimiento económico de la zona euro está decelerando y es muy posible que gran parte de los países miembros entre en recesión. Pero la inflación sigue siendo elevada, lo que está forzando por ahora al Banco Central Europeo (BCE) a seguir aplicando una política monetaria restrictiva.
El Banco Central Europeo ha tenido que volver a elevar los tipos y no sabemos cuándo empezarán a bajar, pero sí tenemos claro que el ciclo de subidas está llegando a su fin.
Los tipos de referencia del banco central se elevan 25pb, dejando el tipo de depósito en el 4% y el de préstamo, en el 4,5%. La principal diferencia en su comunicado con respecto a los anteriores es que, aunque su actuación seguirá dependiendo de los datos, dejan clara su intención de acabar el ciclo de subidas. Consideran suficiente mantenerlos en el nivel actual durante el tiempo necesario.
En la Eurozona, bajan las previsiones de crecimiento en todos los plazos y suben las previsiones de inflación en 2023 y 2024, bajando la de 2025.
También se han publicado las nuevas estimaciones de crecimiento e inflación para la Eurozona: bajan las previsiones de crecimiento en todos los plazos y suben las previsiones de inflación en 2023 y 2024, bajando la de 2025.
La reacción del mercado hasta este momento es positiva tanto en el mercado de deuda como en bolsa. Probablemente porque, aunque la subida de tipos no estaba descontada al 100% por el mercado, ha pesado más que anuncien, al menos, una pausa. Tener unas guías claras aporta visibilidad y resta incertidumbre favoreciendo la toma de riesgo.
Otra cosa es cuándo empezarán a bajar tipos. El mercado descuenta que será a mediados del año que viene, pero el mensaje del Banco Central es que seguirán elevados mucho tiempo.
La semana que viene le toca el turno a la Reserva Federal, en lo que se espera sea una reunión sin cambios en su política. Habrá que continuar monitorizando los datos, pero parece que hemos asistido al fin de las subidas de tipos en las dos principales economías occidentales.
¿Qué hacemos en nuestras carteras?
No sabremos cuándo empezarán a bajar tipos, pero sí tenemos claro que el ciclo de subidas está llegando a su fin. Por tanto, estamos incrementando la duración o sensibilidad a tipos de nuestras carteras para que cuando el Banco Central empiece a flexibilizar la política monetaria, se puedan beneficiar. Además, si la economía entra en recesión y las bolsas caen, nos protegerá.
Tenemos una parte importante de la sensibilidad a tipos en EE. UU. porque está más adelantada en el ciclo (ya tiene menos inflación) y también en la parte corta de las curvas para poder beneficiarnos si los plazos cortos empiezan a descontar bajadas.
Nos sigue gustando el crédito, aunque con el diferencial de la deuda investment grade en torno a 70pb y 400pb en high yield nos volvemos algo más exigentes en crédito no financiero. Seremos un poco más selectivos en la selección de nuevas emisiones, por lo que, probablemente iremos aumentando poco a poco el peso en liquidez.
Pero nos sigue gustando mucho la deuda subordinada financiera. Es un activo muy atractivo teniendo en cuenta el riesgo a asumir. Lo sucedido en algunos bancos de EE. UU. y en Credit Suisse ha generado una percepción de riesgo que supone una ventana de oportunidad, porque la solvencia de las entidades bancarias es mucho mayor que hace años.
La correlación negativa entre crédito y tipos, el devengo de los bonos y una mayor duración hacen que las carteras sean hoy sustancialmente más robustas que en 2022.
En la mayor parte de escenarios económicos la rentabilidad sería muy atractiva: El más positivo sería aquel en el que el crecimiento económico aguanta razonablemente bien y el BCE acaba bajando tipos porque también lo hace la inflación. En ese caso, los retornos serían muy atractivos.
El más peligroso sería uno de estanflación severa: recesión fuerte con un gran despunte de la inflación que fuerce al banco central a subir bastante más los tipos. En ese caso, tanto el crédito como la duda pública sufrirían, pero el colchón del devengo de la renta fija haría muy difícil entrar en pérdidas.
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