¿Por qué el Banco Central Europeo no reduce su balance?
- 09 diciembre, 2022
Las últimas semanas hemos disfrutado de un gran rebote de la renta fija. Tras un buen dato de inflación en EE. UU. hemos visto fuertes caídas de la rentabilidad de la deuda pública y una reducción de los diferenciales de crédito que ha llevado a una fuerte alza en el precio de los bonos y de los fondos de renta fija. Sin embargo, una gran pregunta es ahora qué va a pasar cuando el BCE tenga que empezar a vender toda la deuda que ha comprado. ¿Por qué el BCE está demorando la reducción de su balance? Mientras que otros bancos centrales, como el de EE. UU. o el inglés, ya han comenzado a drenar liquidez del sistema, el europeo no lo ha hecho.
Un gran dilema
Un argumento sencillo, y excesivamente simple, es que mientras que los demás solo tienen que lidiar con un país, el BCE lo tiene que hacer con 19. Si estamos endureciendo la política monetaria para frenar la inflación y acabamos provocando una crisis periférica, el resultado no será, ni mucho menos, el deseado. Dicho de otra manera, no lo hace porque no puede. Pero no parece ser el caso porque, por ahora, las primas de riesgo de Italia y España se están comportando bastante bien, e incluso lo han hecho en momentos delicados como el de la victoria de Meloni en Italia. Quizá sería mejor apuntar a que el BCE esté pensando que es más conveniente dejar pasar el tiempo y reservarse la utilización de esta herramienta para un momento más propicio.
Mientras que otros bancos centrales, como el de EE. UU. o el inglés, ya han comenzado a drenar liquidez del sistema, el europeo no lo ha hecho.
Otro argumento que utiliza un reciente artículo de The Economist es que, a consecuencia de las compras, se ha generado escasez de bonos. Como además esos bonos se utilizan como colateral del enorme mercado de préstamos a corto plazo europeos (mercado repo), si empezasen a volver al mercado, podrían mejorar los costes de financiación por la disponibilidad de más bonos como colateral.
Si, al mismo tiempo, los bancos empiezan a reducir sus programas TLTRO (financiación a largo plazo del BCE a los bancos a tipo privilegiado), también empezarían a liberar colateral haciendo que mejoren los costes de financiación en la zona euro.
Actualmente el BCE ya no compra activos, pero sí reinvierte la totalidad de cupones y amortizaciones de sus programas. En la reunión del Consejo de Gobierno del próximo 15 de diciembre ha indicado que dará algunas líneas sobre el proceso de quantitative tightening o drenaje de liquidez respecto al más antiguo de sus programas.
Sin embargo, ha dejado claro que se deja abierto hasta al menos 2024 el “programa de compras de emergencia por la pandemia o PEPP”, ya que constituye la primera opción para defender las primas de riesgo periféricas y evitar la fragmentación financiera.
Por consiguiente, el BCE podría encontrarse con que una medida destinada a endurecer la política monetaria tendría a corto plazo el efeto contrario, al menos en la deuda alemana. En consecuencia, podrían estar generando otra asimetría: problemas para los periféricos y mejoras para la deuda de los países más fuertes.
Por último, un punto de vista poco compartido en la industria. Aunque al principio los bancos centrales nos decían que no subirían tipos hasta haber deshecho sus compras de bonos, se están reservando en parte una herramienta que les puede ayudar a navegar un ciclo que no será lineal. En el caso de la zona euro tiene aún más sentido hacerlo así, con el fin de poder tener más palancas para corregir las asimetrías que puedan surgir.
Como conclusión, el BCE tiene un reto importante a la hora de deshacer las compras de activos. Probablemente haya acertado retrasando el momento, pero, por otro lado, debería empezar a moverse para ver cuál es la reacción del mercado. Si no toma ningún tipo de decisión hasta que los demás hayan terminado, se expone a críticas y a que el mercado piense que tiene miedo a la reacción que podría generar.
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